亚玛顿股票(毛利率跌至499%，亚玛顿难寻业绩稳定成长密码)

历史重演，亚玛顿（002623.SZ）2021年来再度遭遇增收不增利的窘况。

2021年，公司实现营收20.32亿元，同比增长12.71%，创上市以来新高；但归母净利仅为0.145亿元，同比下滑近六成。2022年一季度，公司业绩同比再度大降76.04%，毛利率更跌至4.99%的历史低点，其间机构纷纷抛售仅余4只基金仍在坚守。

作为光伏玻璃深加工龙头，亚玛顿AR玻璃（减反射玻璃）全球市占率领先，且公司客户资源优质，特斯拉之后2021年又与隆基绿能“结盟”，为何迟迟找不到业绩持续稳定增长的密码？

两大因素导致近年业绩大幅波动

“一方面，2021年硅料价格大幅上涨，导致光伏下游开工率低于预期；另一方面，由于2020年三季度起光伏玻璃市场行情非常好，很多玻璃企业及新入局者纷纷扩产，导致了光伏玻璃价格自2021年二季度开始大幅下滑。”亚玛顿董秘刘芹此前在接受采访时如是解释公司2021年业绩下滑的原因。

事实上，亚玛顿上市以来10年间业绩频频出现大幅波动。

2006年，亚玛顿成立的同时推出了国内自主研发、完全拥有自主知识产权的第一代太阳能光伏减反射镀膜玻璃产品，成为国内首家研发生产该产品的企业。

2011年10月13日，亚玛顿于在深交所成功上市。

然而，2011-2014年，上市后的亚玛顿归母净利润连续四年下滑，2015年出现小幅回升后，2016-2017年又是连续两年大幅下降，甚至2017年还亏损0.23亿元，2018年扭亏为盈后，于2019年再度同比大幅下滑222.49%，亏损近1亿元，2020年再度回暖。

公司近年业绩大幅波动的主要原因之一在于缺乏对上游的把控。

公司曾表示，原片玻璃供应问题是多年来制约公司发展的瓶颈。起初，公司是为数不多拥有光伏减反射镀膜玻璃产品技术的企业，毛利率水平较高。但随着技术的普及，光伏玻璃原片厂商逐渐实现从原片生产到深加工一体化布局，原片出售规模大幅下降，导致亚玛顿深加工产能利用率不稳定，毛利率波动比较大。

原片产能缺失叠加原片与镀膜玻璃价格差逐渐缩小，加工厂商利润被压损，2014-2021年，公司光伏玻璃业务毛利率远低于一体化布局的信义光能和福莱特。

另一个原因则与光伏玻璃的行业周期有关。

受“531光伏新政”影响，2018-2019年国内光伏新增装机规模明显下滑，对整个行业盈利水平和开工率产生较大影响，供应链陷入供过于求、低利润的困境。其间公司2018年净利润增长也主要是因为公司出售了普安县楼下50MWp农业光伏发电项目。

2020年上半年受疫情影响，下游需求量减少，光伏玻璃价格略有走低；下半年光伏抢装潮带动行业库存快速减少，同时新增供给有限，光伏玻璃价格开始上行。

到了2021年，供给端新增产能释放，但上半年的需求淡季叠加硅料价格大幅上涨导致需求端有所减弱，光伏玻璃库存开始增加，价格也随之下滑。后期小幅反弹后继续回落。

下拓产业链布局成效不佳

为改善公司业绩表现，亚玛顿开启过一连串的产业链拓展之路。

2012年，为缓解补贴退坡下的盈利压力，也为了推广2.0mm及以下超薄光伏玻璃，亚玛顿开始布局下游生产组件。为此，公司对募投项目进行变更，在原募投项目“新建900万平方米/年光伏镀膜玻璃产业化项目”基础上延伸产业链，变更为“超薄双玻光伏建筑一体化(BIPV)组件生产项目”。

但由于规模较小、一体化水平不够完善，公司的组件产品在市场上缺乏竞争力。2016-2021年，组件营收分别为3.54亿、6.41亿、7.37亿、2.21亿、1.12亿、1.07亿元；毛利率分别为19.95%、10.32%、2.52%、2.01%、-12.80%、-1.87%，呈持续下滑态势。

2014年，为了让客户深入了解超薄双玻组件的优势、带动公司超薄双玻组件的市场推广，亚玛顿成立全资子公司——江苏亚玛顿电力投资有限公司，主要负责光伏电站业务。

但是，由于光伏电站建设投资额较大，公司资金压力日渐凸显。到2017年，亚玛顿短期借款达8.32亿元，而当年的货币资金只有7.6亿元。为此，亚玛顿选择出售旗下电站回笼资金。

2018年11月，公司发布公告称，拟将黔西南州义龙亚玛顿新能源有限公司70%股权转让给国家电投集团四川电力有限公司；2020年12月，1.61亿元出售太阳能光伏电站资产；2021年3月，公司在互动平台表示，计划2021年出售完剩余电站。

截至2021年底，亚玛顿发电业务收入0.53亿元，相较于2017年下降71.66%，占收入比重从2017年的11.6%下降至2.61%，资产负债率也由2017年的54.94%下降至2021年的32.72%。

在出售电站的同时，2018年亚玛顿又转向了电子玻璃及显示器件领域，然而，电子玻璃及显示器件下游的主要应用产品（电脑、电视、智能手机）已过了黄金发展期。

因此，拥有厚度2mm及以下量产玻璃物理钢化线、生产数量是同等日本坂东线的15倍且能减少约15%因搬运产生的不良率等诸多优势，也难以弥补亚玛顿在该业务上的损失。2018-2021年，电子玻璃及显示器件业务的毛利率分别为-160.63%、-29.66%、-31.02%、-3%。

重回玻璃深加工主业寻找成长密码

产业链下拓多次碰壁之后，亚玛顿重新回到光伏玻璃深加工主业寻找成长密码。

一方面，公司向上游拓展，以保证长期稳定的原片供应来源。控股股东亚玛顿科技集团于2017年在安徽凤阳着手投资建设三座650吨/日熔量的原片生产基地。2017年10月，凤阳硅谷智能有限公司成立，法定代表人为亚玛顿董事长林金锡。

2021年12月，亚玛顿发布公告称，拟向寿光灵达、寿光达领等在内的交易对方收购凤阳硅谷智能有限公司100%股权，并募集配套资金，全面提升原片自给率。刘芹表示，凤阳硅谷并表后，公司将形成垂直一体化产业链，玻璃、原片两项利润叠加，将增厚公司业绩。

目前凤阳硅谷三座窑炉已经全部投产，成品率维持在行业较高水平。除了上述三座已经建成的窑炉，凤阳硅谷尚有四座1000吨日熔量窑炉建造指标，计划分两期建设完成，目前一期两座窑炉已经在建设中。据悉，由于玻璃原片生产的毛利率相对较高，凤阳硅谷在生产能力逐步建成达产之后，毛利率将稳定在20%以上。

另一方面，公司持续在超薄玻璃方面发力。2022年3月，公司在机构调研中表示，无论窑炉端还是深加工端，公司始终定位于薄玻璃领域，与竞争对手形成差异化的竞争格局。

此前在2021年6月，亚玛顿发布公告称，拟非公开发行股票募集资金总额不超过10亿元，分别投入于大尺寸、高功率超薄光伏玻璃项目以及BIPV防眩光镀膜玻璃项目。

作为国内率先利用物理钢化技术规模化生产≤2.0毫米超薄物理钢化玻璃的企业，公司2022年计划实现1.2亿平方光伏玻璃销售量，其中≤2.0mm超薄光伏玻璃销售占比将超过70%。同时，公司依托于现有的核心技术以及BIPV市场需求，开发更加轻量化（1.6mm）的超薄、超轻光伏玻璃，并已通过核心客户认证开始批量化生产。

BIPV方面，公司早期就涉足BIPV领域。公司公告称，2019年开始逐步放量向特斯拉提供太阳能瓦片玻璃等，已成为特斯拉SolarRoofV3的合格供应商。2021年，隆基承诺同等条件下，在2022-2027年BIPV产品所用光伏玻璃优先采购亚玛顿产品，双方合作开发“隆顶”BIPV1.6mm玻璃的推进应用。

目前，公司在BIPV业务方面已与德国、英国、澳洲等渠道商商谈代理事宜，计划海外开发2-5个代理渠道，第一个示范项目预计2022年下半年将在德国落地。

从行业发展来看，薄玻璃(2.0mm 及以下)提升发电效率的优点逐渐凸显，未来占比或将逐渐提升。多家研究机构认为，2022年光伏玻璃库存压力较为可控，随着光伏玻璃价格企稳及公司加速推进上游原片资产注入，公司盈利能力有望提升。

值得注意的是，今年来不少机构选择从亚玛顿撤离。WIND统计显示，2021年以来亚玛顿的基金持股数持续下降。截至2022年3月末，为820.23万股，占比4.13%，较2021年末减少3.03个百分点，较2020年末减少8.22个百分点。持股基金数也从2021年末的近40只减少到仅4只。

5月27日，公司股价报收25.03元/股，最新动态PE 262倍，Wind一致预测2022年PE则为30.33倍。

本文不构成任何投资建议，投资者据此操作，一切后果自负。市场有风险，投资需谨慎。