刨冰加盟店(蜜雪、古茗同日冲刺港股IPO)

以加盟为主的现制茶饮品牌商业模式基本一致——门店越多，企业越赚钱，拼的是产品背后的供应链

文 | 《财经》研究员 辛晓彤 记者 王颖 实习生 毛诺静

编辑 | 余乐 杨秀红

2024年的第一个工作日，茶饮赛道上演了开年大戏——内地门店数量排名前两位的现制茶饮企业——蜜雪冰城和古茗在同一天递交了招股书。加上2023年8月递交招股书的茶百道，港股已经有三家头部茶饮品牌在排队，此前，内地的众多新茶饮品牌中只有奈雪的茶成功上市，也是在港股。

值得一提的是，蜜雪冰城也曾冲刺A股。公司在2022年9月首次披露A股招股书，计划登陆深交所主板，拟募集64.96亿元，按此计算估值超600亿元，但随后没有了音讯。

截至2023年9月，蜜雪冰城共有36153家门店（包含旗下咖啡品牌“幸运咖”的2900家店），其中超过3.2万家在内地，海外11个国家约有4000家门店。根据灼识咨询提供的行业报告，现制饮品行业里，这一数字排在全国第一、全球第二，仅次于星巴克（全球约3.8万家门店）。

把视角缩小到现制茶饮行业，蜜雪冰城在门店数量方面暂无对手。招股书显示，古茗和茶百道的门店数量分别为9001家和7117家，从窄门餐眼可以看出，这两家品牌的门店数量排在内地现制茶饮二三位。

根据灼识咨询，以现制茶饮行业2023年前九个月的终端零售额计算市场份额，蜜雪冰城约占20%，古茗和茶百道分别占8.3%和7.6%，外加排在第四的沪上阿姨（约占4.2%），三家品牌整体的市场份额与蜜雪冰城相当。

可以看到，蜜雪冰城、古茗以及茶百道的商业模式基本一致。三家品牌的加盟店数量均占到总门店的99%以上，95%及以上的收入来源是向加盟商出售商品，另有小部分来自加盟费和服务费，没有销售分成。因此品牌的盈利模式简单明确——门店越多，企业越赚钱，拼的是产品背后的供应链。

营收和利润持续增长

蜜雪冰城、古茗和茶百道均有超过十年的发展历史。蜜雪冰城脱胎于1997年郑州的一家刨冰店，古茗2010年起源于浙江温岭市，茶百道则是2008年在成都开设第一家店。三个品牌都是在近几年经历了大规模的加盟扩张。

按照价格带划分，蜜雪冰城处在平价赛段，单品价格多在10元以下。提到蜜雪冰城，很多人第一反应是“5块钱的柠檬水和3块钱的冰激凌”。根据招股书，2023年前九个月，其“冰鲜柠檬水”内地总销量约为9.13亿杯。蜜雪冰城甚至是全国最大的柠檬采购商。

古茗和茶百道同属于中价赛段，产品单价都在10元-20元之间，因此他们也是最直接的竞争对手。古茗主要经营果茶、奶茶和咖啡三类饮品，其中果茶销售占总杯数的51%，“超A芝士葡萄”和“超A芝士桃桃”颇为畅销，被消费者称为“喜茶平替”。不过单品中最畅销的是“古茗奶茶”，2023年前三季度卖出3.09亿杯。

茶百道则聚焦茶饮，产品组合包括经典茶饮、季节性茶饮及区域性茶饮，其中经典茶饮约占单品总数的60%。最畅销的单品为“杨枝甘露”“招牌芋圆奶茶”和“茉莉奶绿”，分别卖出6680万杯，6240万杯和6280万杯。

单品价格在20元以上则属于高价赛段，代表品牌有奈雪的茶和喜茶。

从招股书数据来看，三家冲击港股的新茶饮品牌的收入均连年增长。2021年、2022年及2023年前三季度，蜜雪冰城的营收均超百亿，分别为103.5亿元、135.8亿元及153.9亿元。

古茗期内营收为43.8亿元、56亿元和55.7亿元，2023年前三季度几乎赶超2022年全年。茶百道2021年和2022年的营收分别为36.4亿和42.3亿，2023年只公布了一季度的数据，为12.46亿元。

三家品牌的利润也在不断增长，而以直营为主、第一个登陆港交所的奈雪的茶却遭遇持续亏损，直到2023年中期才看到些许利润。

显然这一波是加盟模式的胜利。灼识咨询报告显示，截至2022年12月31日，加盟店占中国现制茶饮连锁店总数的91.8%，品牌可以利用加盟商的本地经验及资源，以较低的资本投入，实现快速增长。目前奈雪的茶也已开放加盟。

开店、开店、还是开店

品牌收入和门店数量呈正相关。蜜雪冰城的近些年营收和利润超过古茗和茶百道的总和，同样的比例也体现在门店数量上。

在内地32180家蜜雪冰城门店中，有57%分布在三线及以下城市，新一线和二线城市占比20.9%和17.7%。古茗在三线及以下、新一线、二线城市的门店数量比例分别是46%、18%和30%。

旗下三万多家加盟店，蜜雪冰城几乎在各个省份都排在现制饮品门店数量的榜首，只有少数例外，其中就包括浙江省和福建省。这两个省都是古茗的大本营，也是古茗门店数量最多的省份。2023年，古茗在浙江的门店数超过2000家，在福建的门店数超过1000家。

古茗和蜜雪冰城都有一套标准化的门店模式。古茗现有门店主要包括建筑面积约为30至50平方米的标店和建筑面积约为70至80平方米的大店。大店一般拥有更宽敞的布局，供用餐使用的桌椅，以及品牌周边的展示，而标准店没有桌椅，且空间较为有限。

蜜雪冰城跟瑞幸咖啡类似，其门店面积极小，一般在20平米左右，开在客流量大的位置，包括商场、写字楼、街边、社区等等。

由于蜜雪冰城对于加盟商并未有严格的区域保护限制，一条街可能会有好几家蜜雪冰城，但这几家也可能属于同一个加盟商。此前有加盟商对《财经》表示，为了在位置较好的区域增加门店密度，品牌会优先让附近加盟商开第二店、第三家店；如果老加盟商不愿意开，才会把位置放给其他加盟商来开店。

根据招股书，截至2023年9月，蜜雪冰城3.6万多家门店分属1.6万个加盟商，平均每个加盟商手里有2.25家门店。

蜜雪冰城一家门店的前期准备金大约30万元。根据招股书显示，蜜雪冰城的加盟费用按城市级别划分，分别是省会城市1.1万元/年，地级市9000元/年，县级市7000元/年，3年起签。管理费每年4800/元，培训费则为2000元/年。此外还有门店设备购置7万元，经营所需材料、物料5万元，装修费用6万元。同时，加盟商还要提交保证金，届满时若无违约行为会返还，蜜雪冰城的保证金为2万元。此外，加盟商还需支付店铺租金、转让费以及雇佣员工的费用。

古茗的价位比蜜雪高，开店的成本也更高一些。品牌要求前期基础资金28万元，具体根据当地市场决定，但第一年的成本大约50万元。其中包括品牌合作费用1.88万元一年，运营、培训、开店服务费8万元，装修费用和设备费用各10万元，原料费用2万元-4万元，开业营销8000元。另有培训保证金与合作保证金各5000元，履约可退还。外加店面租金和转让的费用。

古茗的招股书中提到，2023年，品牌加盟店的平均经营利润达到37.6万元，其中四线及以下城市达到38.6万元，“超过该地区2022年人均可支配收入的10倍以上。”

此外，古茗和蜜雪冰城也对加盟商股权合伙提出一定要求。古茗提出，经营一至二家店时，自己单干或夫妻最佳，禁止与他人合伙；经营三家店及以上时，可以寻找志同道合的商业合作伙伴。蜜雪冰城表示两家门店就可以“寻找合伙人”。

持续寻找增量市场是新茶饮品牌保持营收增长的最关键路径。由于具有价格优势，蜜雪冰城已经扩张到海外“下沉市场”，海外门店接近4000家，大多分布在东南亚地区。根据灼识咨询的报告，以门店数量计算，截至2023年9月30日，蜜雪冰城是东南亚市场排名第一的现制茶饮品牌。

古茗目前只覆盖了中国一半的省市，北方地区几乎为空白，品牌在内地还有较大的发展空间。古茗也提到，未来准备进军海外市场。

决战供应链

开店保证了现制茶饮的规模优势，但企业的利润更多是“省”出来的。

蜜雪冰城向来以完整的供应链著称，这是其低价的保障。灼识咨询提到，蜜雪冰城目前拥有业内最大和最完整的供应链体系，覆盖采购、生产、物流、仓储等。

2012年，蜜雪冰城开始自建工厂，加工原材料，基本实现现制饮品、现制冰淇淋核心食材的自主生产，目前公司在河南、海南、广西、重庆、安徽有五个生产基地。采购则面向全球六大洲、35个国家，进行产地直采。

解决了生产问题，其次是物流。“2014年左右物流成本很高，一车货发过去可能一半都是物流费。”品牌总监白砥介绍，当时公司大约有1000家门店，大多围绕河南省。也是从那一年开始，蜜雪冰城开始在全国建立仓储物流基地，城区设“前置仓”模式，“从门店下单到拿货不超过24小时。”仓储工作人员介绍。根据招股书，蜜雪冰城的配送网络在覆盖广度和下沉深度层面行业内最高。

与蜜雪冰城相比，古茗没有自己的生产基地，其一体化供应链管理包括原料采购、加工、仓储和物流。根据招股书，古茗在中国现制茶饮店品牌中拥有最大的冷链仓储及物流基础设施，可向超过97%的门店提供两日一配的冷链配送服务，超过75%的门店位于仓库的150公里范围内。

然而极致的供应链既是铠甲也是软肋。古茗依赖自己的物流和仓储体系，在浙江、福建等地密集开店，门店向北方城市扩张时，物流和仓储必然要先行，走蜜雪冰城扩张的老路。

蜜雪冰城出海遇到的是同样的问题。一位越南加盟商告诉我们，公司在河内建了物流仓，尚无自建工厂。柠檬等水果在当地采购，奶茶粉、冰激凌粉等则需要总部发货，这就增加了采购成本和运输成本。

蜜雪冰城在越南采用与内地相同的策略，低价+铺店。有加盟商抱怨门店过于密集导致同行竞争加剧，不仅要和当地的品牌竞争，还要和“自己人”竞争，这与内地加盟商抱怨的问题如出一辙。

中国食品产业分析师朱丹蓬提到，茶饮企业未来竞争的核心在于供应链的完整度。产品、模式、价格都可以复制，但供应链不是一朝一夕可以复制的。“未来，只有头部企业才有对供应链进行完整布局的能力，而整个供应链的完整度决定了企业未来的可持续性。”

当前是上市好时机吗？

自2021年6月奈雪的茶登陆港交所后，不少新茶饮公司屡屡被传上市，而港股成为新茶饮公司上市的首选。除了已递表的茶百道、蜜雪冰城和古茗，沪上阿姨也传出拟赴港IPO（首次公开募股）的消息。

对新茶饮赛道而言，目前是上市的好时机吗？

“不太乐观。”有投行人士表示，新茶饮和咖啡品牌越来越多，内卷严重，很容易碰到天花板，消费者忠诚度低。

在他看来，港股IPO有其优势，比如上市周期短、速度快，上市标准相对宽松，而且更加国际化，“但不足之处在于，企业不一定能拿到理想的筹资额，上市估值可能比较低，而且现在港股二级市场大环境不好，流动性差。”

Wind（万得）数据显示，2023年，香港市场共有70家企业首发上市，同比下降21%；筹资额为462.95亿港元，同比下降56%。

若同行业对比，以“新茶饮第一股”奈雪的茶的股价为例，上市后股价一路震荡下滑，截至2024年1月3日收盘，股价报收于3.13港元/股，较发行价19.8港元/股，已跌去约84%。奈雪的茶在2021年1月完成了上市前最后一轮融资，估值约130亿元，但如今公司总市值仅剩54亿港元。

蜜雪冰城和古茗的融资估值情况又如何呢？根据招股书，2020年，古茗获得美团旗下龙珠、红杉中国、Coatue 34和Abbeay Stree的投资：龙珠持股8%，投资金额约4.05亿元；红杉中国持股4%，投资金额约2.09亿元；Coatue 34持股1%，投资金额约5065.22万元；Abbeay Street持股0.2%，投资金额约956.52万元。据此推算，古茗彼时的估值在50亿元-53亿元之间。

蜜雪冰城背后则站着美团旗下龙珠美城、高瓴资本旗下高瓴蕴祺及CPE源峰旗下天津磐雪。三家投资机构均于2020年底完成蜜雪冰城股权认购，持股比例分别为4%、4%、2%，对价分别为9.33亿元、9.33亿元、4.67亿元，据此推算，完成该轮融资后，蜜雪冰城估值为233亿元。

伴随着公司业绩的增长，蜜雪冰城的估值近年来大幅提升。

2021年-至2023年9月前九个月期间，蜜雪冰城的营收分别为103.51亿元、135.76亿元和153.93亿元，同比增速为121.18%、31.2%和46%，对应的净利润分别为19.12亿元、20.13亿元和24.53亿元，同比增长202.53%、5.3%和51.1%。

在赴港上市之前，蜜雪冰城也曾冲刺A股。公司在2022年9月首次披露A股招股书，计划登陆深交所主板，拟募集64.96亿元，按此计算估值超600亿元，但随后，其A股上市之旅没有了音讯。

此次赴港上市，蜜雪冰城估值能否达到2022年拟赴A股融资时的水平？

“我们估算蜜雪冰城的估值估计在800亿元左右。”中国食品产业分析师朱丹蓬对《财经》表示，“相较古茗，我们更看好蜜雪冰城，它的门店超过三万家，品牌效应、规模效应、粉丝效应是最强的，在现在经济下行，消费信心不足的情况下，像蜜雪冰城这一类国民大众品牌有望受到资本追捧。而古茗的供应链、护城河还没建立起来，综合实力不够强。”

亦有业内人士表示，若按照2023年全年营收200亿元，净利润30亿元，港股35倍左右的市盈率估算，蜜雪冰城的发行估值大约在1000亿元左右。

但也有投行人士，对其估值并不乐观，原因是当前港股市场不景气，流动性较差。

《财经》统计发现，2023年登陆港交所的消费类公司，其首发市盈率差距较大，百果园集团和珍酒李渡的市盈率在30倍左右，燕之屋的市盈率为21倍，而锅圈的市盈率则超过60倍。

其实，不仅仅是蜜雪冰城，不少消费类公司的IPO之路同样波折不断。

2023年初就有A股主板IPO“红黄灯”窗口指导意见流出，称“食品、家电、家具、服装鞋帽等相对传统、行业壁垒较低的大众消费类企业”和“快消餐饮连锁业务”属于限制类，但对于前述审核标准，尚未有正式规定发布。自2023年8月证监会表示“阶段性收紧IPO”以来，“吃穿住”传统企业行业开始扎堆撤单。

2023年，有35家消费类公司撤回A股IPO，行业覆盖食品制造业、餐饮业、饮料和精制茶、纺织服装、家居建材、珠宝零售等。有不少投资机构抱怨称，消费类项目融资退出艰难。

对此，有投行人士对《财经》表示，“消费类企业现金流不错，是否上市对公司现有经营状况影响不大。资源有限，就要更倾向于国家战略方向，比如高科技企业或战略新兴产业。”

但也有分析师持不同观点，“在内地这么‘卷’的消费市场，哪家企业能率先上市，就意味着能储备足够的‘弹药’进行扩张，抢占市场份额，这对一家企业的品牌影响力和市场竞争力来说，很重要。”

深耕消费赛道的加华资本创始合伙人宋向前告诉《财经》，消费创造了就业，解决了民生问题，科技代表效率的进步，但它解决不了海量的就业人口，“发展消费服务业，吸纳海量就业，创造海量税收，税收归集到政府后，政府也会更有财力支撑科技发展和进步。没有了消费，科技就没有了源头活水。消费企业也有平等使用资本市场的权力继续做大做强。中国需要自己的可口可乐，需要自己的麦当劳，需要自己的肯德基，需要自己的苹果。”

“短期来看，资本市场发行资源有限，扶持卡脖子的科技公司是有一定合理性的。但长期来看，消费和服务业就需要支持和发展。不能把消费和科技对立起来，比如搞科技的就看不上搞消费的，搞消费的就觉得科技不靠谱，应该二者协调发展。”宋向前说。