于善辉(博时基金于善辉：连续多个季度主动权益跑不赢指数是不正常的)

自8月18日证监会就“活跃资本市场、提振投资者信心”发布一揽子政策措施以来，权益基金已经在反弹行情中强势回血。截至11月10日收盘，一众主动权益产品业绩反超指数基金。但就全年而言，指数基金仍旧“霸榜”基金业绩排行榜。

“连续多个季度、主动权益跑不赢指数，是不正常的，是我从业二十二年来绝无仅有的现象。”在博时基金四季度投资分享沙龙会中，博时基金投资决策委员会专职委员于善辉分享道。他认为，从投资层面，这种“不正常现象”未来一定会回归。

期望行业均值回归

Choice数据显示，自8月18日证监会发布一揽子政策以来，股票型基金中业绩排行前五名均被主动权益产品所占据。但将时间线拉长，年内回报排名前十的股票型基金中，9只仍旧为指数型产品。

“过去连续多个季度，主动权益基金跑不赢指数，在我从业二十二年来，是绝无仅有的现象，至少我认为这个现象是不正常的。”于善辉表示。

他分享了一个数据，即去年公募基金平均亏损20%，是历史上第三惨的亏损。第一惨是2008年，第二惨是2018年。而在去年亏损20%的基础上，今年又亏损10%。

于善辉表示，2018年亏损是因为供给侧改革去杠杆，所有的资产都在跌，公募基金平均下跌约26%。而2019年稳杠杆，（公募基金）平均赚了40%：

“如果把2019年和2018年合在一起计算，（公募基金）年均赚7%，这和经济增长的情况差不多。由于2020年发生了新冠疫情，经济受到挑战，所以有了全世界的量化宽松，最后推动资产回报达到55%。2021年是恢复正常的一年，（公募基金）平均实现7%的回报，当年的经济增长大概是4%。2022年承受疫情考验，年底基本放开，而这一年回撤20%。”

于善辉计算，如果把2020年、2021年、2022年三年放在一起，（公募基金）年化收益在6%~7%。在去年下跌20%的基础上、2023年下跌了10%，从均值回归的角度，他认为现在是有机会的。

于善辉并不认为中国A股市场已经成熟到价值挖掘、专业管理、认真研究没有贡献的程度。从投资角度，这种不正常（主动权益跑不赢指数）的现象未来一定会回归：“中国经济是健康向上的，要把握住投资机会的话，现在更应该注重主动权益类产品。”

“主动权益跑不过指数”曾发生过2次

尽管于善辉表示“主动权益跑不赢指数”在过去是“绝无仅有”的。但今年5月31日，申万宏源分析师蒋辛和邓虎在研报中表示，这种现象在过去十年发生过两次，即2016年三季度至2017年三季度，估值体系重塑后期；以及2022年三季度以来市场震荡下行区间。

“以上两个阶段均能够看到明显的抱团股数量上升，这也说明在以上两个阶段出现过抱团效应瓦解，市场在标的审美上有较大的分歧。”

申万宏源指出，在2016年初股市震荡后，市场经历了一段估值体系重塑时期，大量高估值个股出现下跌，市场价值风格显著占优。同时，在2016年至2017年，消费板块领涨，科技板块则明显回撤。面对这样的市场环境变化，主动权益基金整体其实并未快速做出响应：

风格层面上来说，主动权益基金整体的风格切换其实并不及时。万得偏股混合型基金指数（885001）到2016年中旬开始一定程度上偏向价值风格。到了2017年下旬，该指数整体的风格暴露才趋向于均衡。从环境变化到做出明显转变，大约其中间隔有1年左右时间。

从行业层面来说，主动权益基金对表现较差行业的放弃非常果断，但对表现较好行业的加仓相对偏右侧。主动权益基金在2016年起快速放弃了表现较差的传媒和计算机行业，但整体来看加仓的选择较为分散。直到2017上半年主动权益基金的新行业投资主线才基本形成。基金行业配置重点转变也用了1年左右的时间。

申万宏源补充称，2022年初以来，市场经历了一段较长时间的震荡下行区间：虽然成长风格阶段性出现过短期占优，但市场并未形成明显主线，成长股整体走势并未胜过价值风格，市场多次回归了价值风格占优的环境之中。而从2022年以来主动权益基金整体的调整情况来看，本次主动权益基金的调整幅度相对更小。

申万宏源彼时认为，权益基金整体可能会持续以成长风格为主，短时间快速进行整体风格切换可能较难实现。且新投资主线的形成需要时间，浓重的观望情绪也一定程度上辅助形成了跑输行情，而投资主线形成后，主动权益基金跑输股票指数的行情可能会得到反转。

近期主动权益再度跑赢指数，该现象是否持续，有待时间观察。