美股大跌(美股“七巨头”下跌，是上车机会，还是泡沫破裂的前奏？)

文 | 约翰·雷肯塔勒

（John Rekenthaler）

编辑 | 李健

编者按

最近，美股七大科技巨头——谷歌、亚马逊、苹果、Meta、微软、英伟达和特斯拉股价出现了回调，这意味着提供了一个短暂上车的机会，还是泡沫的一个裂缝，就像历史上曾经多次出现的那样？

晨星公司最近一篇研究认为，“七巨头”不会复制过去的历史，无论是“漂亮五十”还是互联网泡沫，有很多宏观和微观因素是不同的，因此，就目前的业务发展和估值水平而言，晨星公司认为，未来10年科技公司仍是一个不错的选择。

文章原标题为：The Magnificent Seven: Fortune or Folly?

13万亿美元的问题

关于“七巨头的讨论大多来自：1）不信任成长股的学者；2）眼红别人持有这几家公司的基金经理；或者3）永远的乐观主义者。因此，他们的结论是可有可无的。

多年来，我一直是第一个，我不相信树会长到天上去。20世纪60年代go-go基金、20世纪70年代“漂亮五十”指数以及20世纪90年代科技宠儿的兴衰形成了我的观点。然而，Facebook（现为Meta Platforms）、亚马逊、Netflix和谷歌（现为Alphabet）的表现改变了我的看法。自2013年以来，这些股票一路飙升，尽管它们在2013年时，就已经非常著名了。

因此，我很乐意继续关注“七巨头”，无论市场的观点认为它们的业绩无法跟上估值的上行，还是认为，这一次将再次“不一样”。无论如何，我觉得应该让数字给结论。

我将用三把尺子来比较"七强"和它们的“前辈”：1）该公司在美国股市的占比；2）这些股票的估值（以市盈率计）；3）它们的业务增长前景。前两项很容易评估。相比之下，第三个因素至关重要，但遗憾的是很难确定。

市场影响

下图显示了从1985年到2024年1月，Vanguard 500指数（VFINX）中前10大股票占指数的百分比。

我们已经进入了未知领域！在这29.9%的持仓中，除了伯克希尔哈撒韦公司占1.7%和博通公司占1.3%的比例外，其余全部来自于“七巨头”。（该基金的前十大持仓中包括两份Alphabet的股票，分别是A和C类股票。但奇怪的是，Vanguard在报告中将伯克希尔哈撒韦公司的A和B类股票合并在一起。）

风险在于，首先，该指数惟一一次接近如此高的集中度是在2000年，那是买入该指数最糟糕的时机。其次，2013年当FANG股票刚刚成名时，它们还有很大的发展空间，2013年春，谷歌、亚马逊和Netflix合计仅占标普500指数的2.3%，Facebook甚至还未被纳入该指数。

前十名指标中的样本量只有两个，与统计意义相去甚远。然而，它具有的指示性却异常鲜明。

投资估值

使用这一指标时，可以将“漂亮五十”纳入其中。我无法计算20世纪70年代标准普尔500指数的投资组合集中度，因为我缺乏这方面的数据，但我可以找到“漂亮五十”股票的市盈率。

下图显示了1）“漂亮五十”股票在1972年高点时的市盈率中位数；2）1999年12月七大科技股的市盈率中位数；3）“七巨头”目前的市盈率中位数。(注：由于2013年3月只有谷歌拥有可观的盈利，因此图省略了FANG股的比率。FAN的市盈率要么不存在，要么高得难以理解，因为这三家公司将所有自由现金都投入到了业务发展中）。

这就令人感到鼓舞了。按照这个标准，“七巨头”的股价比“漂亮五十”崩溃之前的估值还要便宜一些。不过，二者的情况有很大不同，与“七巨头”相比，“漂亮五十”的集中度要小得多，它们中的大部分的是普通企业，而不是主导企业。

更重要的是，2000年时的明星们比今天的“七巨头”要贵得多。在2000年市值最大的科技股中，只有英特尔和IBM这两家拥有几十年历史的公司的市盈率与“七巨头”相似，其他都更贵。

业务前景

实际上，在决定股市未来的长期回报时，经营业绩最为重要。“漂亮五十”后来的业绩并没有一直表现突出，因为它们中包含美国经济中各行各业的公司，因此反应的是美国的整体经济状况，而美国经济在1970年之后的10年中表现不佳，所以“漂亮五十”也较为弱势。数据显示，经通胀调整后，1982年标准普尔500指数公司的盈利比10年前还要低。

相比之下，1999年的科技繁荣只包含几家公司，且主要集中在电子和电信行业。但它们中很多都只在2000年左右表现良好，后来就再也没能复制当时的辉煌。例如，美国在线（AOL）和朗讯（Lucent）一败涂地，思科公司（CiscoCSCO）和国际商业机器公司（IBM）的情况也很差，它们在2023年公布的净收入低于24年前的1999年。

在这些公司中，只有微软公司的业绩一直保持不错的增长，20多年来的营收增速明显优于晨星美国市场指数。

最后，FANG所处的环境与前面两个时代不同，FANG的营收和净利润都表现很好。在不到十年的时间里，它们的收入总和增长了9倍，盈利总和增长了11倍。在出色业绩的支撑下，股价大幅上涨。

结论

无论是"漂亮五十"还是FANG，都与“七巨头”有所不同。“漂亮五十”代表了美国整体产业的发展，而“七巨头”虽然规模巨大，但只是经济的一个分支。

而FANG股票所处的环境和位置又完全不同，2013年时，它们的业务规模比今天的“七巨头”要小得多，也新得多，因此增长潜力要大得多。

市场上有分析认为，2000年时的互联网泡沫可以为今天的“七巨头”的命运提供一个参照，因为当时这些科技公司被投资者青睐，它们所处的行业也是令人兴奋的前沿行业。但它们最后都失败或者衰落了。

不过，我认为，这些公司出现亏损的原因有两条不适用于今天的“七巨头”。首先，1999年的两家公司很快就倒闭了，但我很难想象，“七巨头”中任何一家会很快就倒闭。其次，2000年时，科技巨头的估值比今天的“七巨头”贵得多。

在考虑了所有这些因素后，我预计，“七巨头”的10年期回报率将与其他美国股票的回报率大致持平。从好的方面看，它们的业务增速将快于大多数公司。而且，它们的股价倍数虽然略高，但随着业务的不断成熟，可能会逐年下降。

简而言之，我自己不会购买“七巨头”的股票，因为我希望保持心态平和（我不信任昂贵的证券），但我并不认为购买的人做了错误的判断。随着时间的推移，我预计投资“七巨头”会带来可观的收益。

（作者系晨星公司研究部副总裁。文章仅代表作者观点，不代表本刊立场。文中提及个股仅做分析，不做投资建议。）