sofr(美国加速Libor黯然落幕，SOFR替代征途依然漫漫)

伦敦银行间同业拆借利率（Libor）离黯然落幕“为时不远”。

近日，美国商品期货交易委员会（CFTC）表示，经纪商应在7月26日前停止使用伦敦银行间同业拆借利率（Libor）作为参考利率。

与此同时，美国财政部、美联储也在督促花旗、摩根大通、高盛等银行迅速采取行动停止使用伦敦银行间同业拆借利率（Libor）。

“Libor完了。”美联储副主席Randal Quarles表示。

在一位华尔街投行人士看来，这预示着Libor落幕时间将大幅早于市场预期。此前华尔街普遍认为监管部门会要求金融机构在年底前结束Libor交易。

“其实，不少华尔街金融机构已做好采用有担保隔夜融资利率（Secured Overnight Financing Rate，SOFR）替代Libor的准备工作，作为大量利率交易衍生品的新定价基准。”他指出。

所谓SOFR，主要是以美国三大国债回购交易市场的交易数据为基础，取中位数交易量所对应的利率指标。相比Libor易被操纵而倍受诟病，SOFR则基于真实交易数据，能反映金融市场真实的资金拆借供需状况，且具备强大的市场基础，是替代Libor的较好选择。

一位华尔街大型宏观经济型对冲基金经理向记者表示，尽管SOFR取代Libor大势所趋，但华尔街金融机构对SOFR的接受度仍偏低。究其原因，他们发现SOFR还存在某些缺陷，比如波动性较大、缺乏完整的收益率曲线（尤其是缺乏中长期利率定价指标），无法及时反映银行信用风险等。

摩根大通近日调查显示，约41%受访客户更喜欢使用彭博指数开展利率掉期交易，因为它与Libor最为相似，支持使用SOFR的客户比例仅为34%。

“目前，美国相关金融监管部门正着手解决SOFR所存在的某些缺陷。”一位熟悉相关政策的知情人士向记者透露。7月底前，美联储发起的替代参考利率委员会(ARRC)将发布前瞻性的SOFR利率建议，从而解决其波动性较大，缺乏收益率曲线等问题，促进SOFR的普及使用。

记者获悉，面对SOFR来势汹汹，不少投资银行仍对Libor恋恋不舍，他们一面准备在利率掉期交易衍生品引入SOFR作为新的定价基准，一面保留Libor作为市场资金供需关系变化的参考指引，理由是不少客户已习惯使用Libor。

Libor“没落”与SOFR的“崛起”

33年前，英国银行家协会正式推出Libor定盘价。

如今，Libor已成为全球数百万亿美元金融衍生品交易的定价基准，其中包括逾200万亿美元的各类利率掉期产品，以及数十万亿美元信贷类资产证券化产品……

然而，与Libor迅猛发展如影随形的，是其易被操纵的特点备受诟病。

究其原因，Libor报价并非产生于真实交易，而是由20余家西方国家大型银行根据自身业务状况提供报价所得，既无法准确反映银行间真实的资金供需状况变化，又容易被个别银行“操纵”。

“不少西方国家大型银行为了避免Libor定价异动导致自身签订的巨额利率衍生品交易出现大幅亏损，便利用自身对Libor报价定价的话语权，合谋操纵Libor定价牟利。”前述华尔街投行人士向记者透露。

2012年6月，巴克莱银行(Barclays)同意向美国、英国银行监管机构支付4.55亿美元和解金，原因是美国与英国金融监管机构调查发现，自2005年起巴克莱银行“有系统地”企图操纵伦敦银行间拆借利率(Libor)和欧元区银行间拆借利率。

3年后，原瑞士银行、花旗银行交易员汤姆-哈耶斯因操纵伦敦银行间同业拆借利率(Libor)一案罪名成立，被判14年监禁，成为全球因操纵Libor入狱的第一人。

这迫使欧美国家金融监管部门着手“取缔”Libor以维护金融市场公正性。

2017年7月，英国央行决定到2021年底停止使用Libor进行报价作为金融产品利率定价基准。美联储最初打算在明年1月1日起停止Libor交易。

在上述投行人士看来，去年爆发的疫情，无形间加速Libor的落幕。因为在疫情爆发后，有担保的资金借贷市场发展迅猛，相比而言，以Libor作为定价基准的无担保资金拆借市场则快速没落，令SOFR替代Libor的时机日益成熟。

“这也是CFTC直接督促经纪商在7月26日前结束Libor交易的主要原因。”他向记者分析说。尽管CFTC这项指令属于“建议”，但它对华尔街金融市场的影响相当大，因为这项指令足以显示美国金融监管部门对当前华尔街银行使用SOFR替代Libor动作迟缓感到不满。

美国财政部等监管部门在近日举行的美国金融稳定监督委员会会议上指出，一些市场参与者在取代Libor方面行动不够迅速，将敦促他们尽早采用SOFR。

记者多方获悉，当前众多华尔街银行在推广SOFR方面则有难言之隐，一是未到期的各类基于Libor的信贷或利率衍生品等交易面临新的法律风险，即若2021年Libor终止报价，这些金融交易原先的定价条款需要重新签订，由此带来的合同变更等法律风险如何处理，目前仍没有完善的解决方案；二是SOFR波动性高于Libor，也给金融机构带来更高的市场风险，导致金融机构不敢贸然试水。

针对上述法律风险，国际掉期及衍生品协会（International Swaps and Derivatives Association，ISDA）正在拟定相关解决方案；至于SOFR波动性较高问题，CFTC可能会在1个月与3个月SOFR期货的基础上，增加中长期SOFR期货品种以帮助金融机构有效对冲波动风险。

“替代”征途不轻松

尽管SOFR替代Libor大势所趋，华尔街金融市场对前者的接受度仍然偏低。

前述华尔街大型宏观经济型对冲基金经理向记者指出，目前不少华尔街金融机构发现SOFR存在不少缺陷，除了波动性较大、还有缺乏完整的收益率曲线等，导致他们无法将SOFR用于复杂的利率掉期衍生品交易等。

“尤其是目前SOFR利率定价产品的期限普遍较短（基本不超过半年），根本无法涵盖中长期信贷产品的基准定价。”他强调说。比如不少企业喜欢趁着美联储延续极其宽松货币政策，签订3-5年期限的低息美元信贷融资协议，但SOFR缺乏3年以上的收益率曲线（仅有极短期的收益率曲线），导致银行根本无法对这类信贷产品进行利率定价，只能转而建议企业按SOFR利率先签订短期信贷协议，再根据SOFR价格波动进行滚动续贷，但此举令企业感觉操作麻烦且融资成本偏高。

记者获悉，这令不少华尔街金融机构转而采取彭博短期银行收益率指数（Bloomberg Short - Term Bank Yield Index）作为利率定价参考，开展各类信贷或利率掉期衍生品交易。

“这也导致华尔街金融机构与实体企业对SOFR的接受速度，低于美国金融监管部门的期望值。”这位华尔街大型宏观经济型对冲基金经理坦言。美国金融监管部门正着手解决SOFR所面临的一系列操作难题，包括发布具有前瞻性的SOFR利率建议等。

记者注意到，随着SOFR取代Libor大势所趋，越来越多大型企业正尝试成为“首个吃螃蟹的人”。

近日，福特决定将按有担保隔夜融资利率（SOFR）作为利率定价基准，发行ABS。

前述华尔街投行人士透露，这背后，是当前美元流动性泛滥导致SOFR利率无限逼近Libor，企业使用SOFR利率发债募资的融资成本随之明显下降，令企业更愿尝试使用SOFR发债，进而规避LIBOR报价终止所带来的相关债券利率定价替代“法律风险”。

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