县城 理财(百亿政府引导基金爆发，“小县城”也做投行)

2022年4月15日，肥西县政府投资母基金正式设立。图为一列高铁经过肥西县花岗特大桥。 （视觉中国/图）

2022年4月底，安徽省合肥市肥西县投资促进中心特意采购了一批经济类、产业类图书——《招商引资实训手册》《产业园区招商实战攻略》《中国新能源汽车大数据研究报告》。

就在4月15日，肥西县政府投资母基金正式设立。该母基金总额100亿元，将围绕新能源汽车全链条、高端智能制造、“产学研”一体化大健康三大战新产业集群精准投资。

肥西县所属的合肥市政府，曾因投资引入京东方（000725.SZ）等一系列公司，被戏称为“中国最牛风险投资机构”。

母基金是指投资于基金组合的基金，根据发起设立的主体可划分为政府引导基金、国资市场化母基金和民营市场化母基金。其中，政府引导基金约占中国母基金规模的三分之二。

政府引导基金最近有爆发趋势。据第三方股权投资行业研究机构清科研究中心数据，2022年一季度新设政府引导基金33只，较2021年同期增加了26.9%。

截至2022年第一季度，国内共设立2004只政府引导基金，目标规模约12.62万亿元，已认缴规模约6.28万亿元。

据南方周末记者不完全统计，2022年设立的百亿元母基金已超15只。与前几轮母基金普遍由省会级城市设立相比，这一轮母基金主要由地级市、区县级政府出资。

撬动投资

在沉寂一段时间后，自2021年起，政府引导基金的规模开始回暖。

清科研究中心数据显示，2021年国内新设立政府引导基金115只，同比上升2.7%，目标规模约6613.62亿元，同比上升7%。其中，百亿以上规模的引导基金设立数量有所增加。

“与近年（新冠肺炎）疫情冲击造成的低迷的经济形势有关，政府需要通过引导基金发力，激发市场活力。”广东外语外贸大学经济贸易学院讲师徐明对南方周末记者说。徐明近两年发表了数篇关于政府引导基金的论文。

2022年3月5日发布的政府工作报告提出，要发挥重大项目牵引和政府投资撬动作用，完善相关支持政策，充分调动民间投资积极性。

越来越多的地方政府将引导基金作为招商引资、振兴经济的重要手段。

创投机构水木资本董事长唐劲草告诉南方周末记者，有的地方除了必要的民生支出，把大比例的财政资金拿来设立母基金。水木资本管理着两只母基金。

以安徽省芜湖市为例，2021年9月出台的《芜湖市人民政府关于加快发展政府投资基金的意见》提出，自2021年起，芜湖市县区财政当年新增财力在足额保障“三保”、债务付息等必保支出的基础上，原则上按照30%比例安排政府投资基金；当年预算安排的产业扶持资金未执行完毕形成的结余，原则上按照不低于50%的比例安排政府投资基金。

如今母基金的新增规模主要集中在地级市、区县级政府出资的政府引导基金。2022年以来，郑州高新区产投股权引导基金、武汉东湖高新区光谷创业投资引导基金、成都高新区天使投资引导基金等先后设立，规模均在百亿元。

这些发起政府引导基金的区县级政府大多经济实力不俗。比如，肥西县在2021年的GDP规模达到1018.7亿元，是安徽省首个“千亿”县。

徐明指出，地方政府也希望通过引导基金的扶持和引导，培育本地经济发展新动能，避免在新一轮地方竞争中落后。

目前国内已有2000只政府引导基金，容易出现投资重叠的问题。这两年各地新设政府引导基金的投资布局亦集中在新能源、新材料、生物医药等战略新兴产业。

清科研究中心近期在一篇盘点2021年政府引导基金情况的文章中指出，部分基金投向重复、与当地产业基金不匹配等问题逐渐暴露，影响了投资效率和对产业的扶持效果。在此背景下，部分地区加强了对存量引导基金的统筹管理，开始探索基金的优化整合。

2022年一季度，最受瞩目的政府引导基金是由湖北省国资委控股的长江产业集团统筹设立的长江创投基金和长江产投基金，两者规模合计500亿元，将引导放大设立5000亿元各类基金。

实际上，这两个引导基金是在湖北省股权投资引导、长江经济带产业引导等基金的基础上，重组扩容而成。

贵州在2022年3月印发的《省级政府投资基金优化整合实施方案》中也提出，要清理现存的16只存量基金，保留基础设施建设类基金3只，其余13只存量基金清查后，视具体情况注入新设基金或继续保留。

政府出资比例上升

二十年前成立的“中关村创业引导基金”，称得上是中国最早的政府引导基金之一。

2015年，财政部颁布《政府投资基金暂行管理办法》，对政府通过预算安排单独或与社会资本共同出资设立支持相关产业和领域的基金进行了规范。政府引导基金在此后两年迎来爆发期。

随着国家对政府引导基金的监管变严，其设立速度一度变缓。2020年2月，财政部在《关于加强政府投资基金管理 提高财政出资效益的通知》中明确，要强化政府预算对财政出资的约束、禁止通过政府投资基金变相举债等。

清科研究中心的数据显示，2020年新设立政府引导基金102只，基金目标规模5164.24亿元，设立数量及目标规模同比分别下滑20.3%、45.3%。

此外，2018年4月，资管新规的出台阻断了银行理财流入私募股权基金等，增加了整个股权投资市场的募资难度。

唐劲草说，由于募资难，现在民营市场化母基金几乎“消失”了。2016年前后，政府引导基金的主要资金来源是银行，现在大部分来自财政资金以及当地国企。

近两年政府引导基金的另一个显著变化是，政府出资比例已从过去的20%、30%上升到最高70%。

2020年6月，广州市科技成果产业化引导基金调整了管理办法，将原管理办法中“国有资本占比不超过子基金规模的50%”有关表述删除，理由是“考虑到目前社会募资整体难的实际情况以及新冠肺炎疫情对社会募资带来的冲击”。

深圳龙华区在2022年3月发布的政府引导基金管理办法中也提出，“深圳市内各层次、各级别的财政资金和国有成分资金出资总额占子基金认缴出资总额的比例不超过70%”。

然而，政府引导基金的投资期短则5至7年，长则十几年，资金面临持续性问题。

在投资家网等主办的“2021中国股权投资年度峰会暨中国风险投资年会”上，深圳福田产业引导基金总经理汪云沾表示，2015年号称是政府引导基金元年，从财政账里拿出钱做引导基金，改变了财政资金使用方式。“但是2015年那批设立的政府引导基金钱投完了下一步怎么办，这是需要大家共同解决的问题。”

肥西县所属的合肥市政府，曾因投资引入京东方(000725.SZ)等一系列公司，被戏称为“中国最牛风险投资机构”。 （视觉中国/图）

投早、投小

近两年，不少地方政府在新印发或修订引导基金管理办法时，提高了对天使基金、创投类基金的出资比例，引导社会资本投早、投小。

例如，厦门市2022年3月印发的科技创新创业引导基金管理办法提出，子基金投资于种子期、初创期企业的金额不低于子基金可投规模的60%。此外，2022年一季度，天津市、成都市高新区、青岛高新区等都设立了天使母基金。

这与政策的鼓励有直接关联。2021年，“十四五”规划提出，“鼓励发展天使投资、创业投资，更好发挥创业投资引导基金和私募股权基金作用”。

唐劲草认为，支持市场调节失灵的早期投资是政府应该做的事情，对于整个市场而言，愿意主动投钱到早期阶段的市场资本还是比较少。

央行研究局副局长张雪春等人于2022年4月在期刊《金融市场研究》上发表的论文表示，国际经验普遍认为，种子期的项目是股权投资市场中“市场失灵”的主要领域，也是政府引导基金的重要支持方向。

《金融市场研究》由人民银行主管、银行间市场交易商协会主办。该文在脚注中强调，论文系作者个人观点，与所在机构无关。

该文还指出，国内政府投资基金行业主管部门的低风险偏好使政府投资基金更多地投向成熟型企业或项目，而初创型企业难以获得政府投资基金的关注。文中给出的一组数据显示，截至2018年，政府引导基金投资企业中6.41%处于种子阶段，约18.69%处于启动阶段，42.30%处于扩张阶段，31.21%处于成熟阶段。

如何扭转引导基金“不敢投”的保守倾向，徐明提出一个建议，政府资本要寻找优秀的市场化资本管理机构，放开手脚让这些经过市场竞争检验的专业机构去做投资决策。

“这些专业机构在甄别被投企业和分散风险方面，比政府更有优势和冒险精神，可以承担或分散更多的风险。”徐明说。

不过，一位与政府引导基金合作的PE机构合伙人告诉南方周末记者，很多专业GP不愿意做政府引导基金的管理。

该合伙人表示，政府引导基金的出资大头是地方政府，也就是说，LP（资方）的话语权很重，有些地方政府还会有一票否决权，GP（管理人）一般没有独立决策能力。“大部分情况下都要听当地领导的，很多项目质量一般，却能拿到资源。”

内蒙古银行战略研究部总经理杨海平也向南方周末记者表示，部分政府引导基金还存在行政化思维过多的问题，比如从管理团队的人员结构来看，相当一部分从体制内而来，能力、结构与基金投资管理不匹配。

广东省社会科学院经济学研究员丁力曾到以色列调研，他告诉南方周末记者，以色列的政府引导基金就像撒一把种子，然后撬动社会资本来扩大对科技创新的扶持，完全是市场化运作，而不是由政府说了算。

市场化创投，深圳走在前列。2018年3月，《深圳前海深港现代服务业合作区产业投资引导基金管理办法》完成修订，修订的内容之一是，“最高决策机构由前海管理局变更为引导基金管理公司”。

政府“让利”

“社会资本考虑的是投资回报，引导基金以招商落地为主要目的。”上述PE机构合伙人认为，国内引导基金和社会资本在目标上存在根本差异。

因而，为了发挥引导基金对本地经济的作用，政府引导基金一直有着较为严苛的返投比例，且返投要求限制较多，比如要求“双落地”，即子基金和基金管理机构的注册地都要落在当地。

返投比例指的是，子基金对本地的投资规模不低于引导基金对子基金出资额的一定倍数。

不过，不少地方的政府引导基金正在放宽返投比例，从过去的最高两倍降到1.5倍，甚至1倍。

西安市创新投资基金在4月底发布的首批子基金申报指南中表示，子基金投资于西安市辖区内（包括西咸新区）企业的金额原则上不低于创新基金出资额即可。

此外，西安市创新投资基金也破除了“双落地”的限制，只要求“子基金原则上应注册在西安市辖区内（包括西咸新区）”。

有的政府引导基金还尝试建立“让利”条款，希望以此打动社会资本。例如，武汉东湖高新区发布关于光谷创业投资引导基金的管理办法中指出，合伙人基金持有的子基金份额全部转让或子基金存续期结束进行清算时，根据子基金返投表现，合伙人基金对子基金及其他社会出资人合理让渡超额收益。

具体而言，让利的最高幅度为全部超额收益，即除合伙人基金实缴金额、以人民银行公布的同期人民币存款基准利率（高2%时，按2%计算）计算的年化收益以外的部分。合伙人基金对各子基金的让利金额独立核算。

在退出方面，股权投资尤其是早期投资的风险高，以往容错机制的缺乏也令社会资本承担着较大的退出压力。

对此，2021年成立的无锡市天使投资引导基金设立了容错机制：亏损达30%限期整改、亏损达40%暂停投资。

不过上述PE机构合伙人观察到，政府引导基金的投后管理基本处于“放羊”状态，不利于引导基金发挥应有的作用。

第三方信息咨询机构投中研究院在近期发布的《2021年政府引导基金专题研究报告》中也提到，引导基金对于返投认定可能存在几类问题，比如在引入项目仅建立了工商主体，但资金、人员及设备都未实际到位的情况下提前进行了返投认定；返投认定后，未及时跟进企业运作情况，返投企业未在当地开展实质性业务等。

南方周末记者 封聪颖